ОРЕАНДА-НОВОСТИ. Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") в иностранной валюте и приоритетный необеспеченный рейтинг ОАО ФосАгро на уровне "BB+". Прогноз по долгосрочному РДЭ - "Стабильный". Полный список рейтинговых действий приведён в конце этого сообщения.

Подтверждение рейтингов отражает мнение Fitch, что сильная лидирующая рыночная позиция и конкурентоспособные затраты ФосАгро будут и далее поддерживать сильную способность компании генерировать денежные средства и позволят сохранять показатели кредитоспособности, которые являются сильными для рейтинга компании. Девальвация рубля оказала позитивное влияние на ФосАгро, поскольку основная часть затрат компании номинирована в рублях, а основная часть доходов имеет привязку к доллару США. Это несмотря на волатильную ценовую конъюнктуру, более высокие потребности в капитальных вложениях в 2015 и 2016 гг. и значительное влияние валютной переоценки на долларовый долг. Другие факторы, которые, по нашему мнению, будут влиять на снижение левериджа у ФосАгро, включают восстановление цен на фосфатные удобрения в краткосрочной перспективе, дивидендные выплаты выше ожиданий, инвестиционную стратегию после 2017 г. и закрытие фосфатных мощностей в Китае ниже ожиданий.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ

Переоценка долга сглаживается за счёт более высоких доходов

Около 90% долговых обязательств ФосАгро номинировано в долларах. Поскольку отчётность компании составляется в рублях, девальвация рубля приводит к увеличению долговых обязательств на балансе. В 2015 г. продолжилось снижение курса рубля к доллару США, с 56 руб./долл. на начало года до 73 руб./долл. на конец 2015 г. Такое повышение долга компенсируется более высокими доходами, так как 70% доходов поступает в основном в долларах, в то время как расходы остаются рублевыми. В результате чистый скорректированный леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) сократился до 1,7x на конец 2015 г. по сравнению с 2,8x в 2014 г.

Улучшение левериджа определяет прогноз

Улучшение чистого скорректированного левериджа по FFO в целом соответствует предыдущим ожиданиям Fitch и в значительной мере объяснялось влиянием валютного курса и увеличением объёмов, несмотря на более высокие капвложения и ценовое давление, с которыми ФосАгро столкнулась в 2015 г. Fitch прогнозирует сохранение ценового давления в сторону понижения по диаммонийфосфату (DAP) и моноаммонийфосфату (MAP) ввиду стагнации спроса, что частично компенсируется медленными уровнями дополнительного предложения, приходящего на рынок. В то же время прогнозируемые низкие капиталовложения после 2017 г. и намерение менеджмента выплачивать долг в настоящий момент обуславливают движение левериджа к позитивному рейтинговому триггеру в 1,5x с 2018 г. Однако данное движение левериджа подвержено влиянию волатильных цен на удобрения и колебаний курса рубля к доллару.

Давление на цены удобрений

Fitch исходит из того, что цены на фосфатные удобрения будут испытывать давление ввиду избытка предложения в краткосрочной-среднесрочной перспективе, а также сохранения более низких цен на зерновые. Агентство также ожидает ценовое давление в отношении фосфатной руды и фосфорной кислоты из-за ослабления экспортных пошлин в Китае и выхода на рынок других мощностей. Не ожидается, что влияние на DAP/MAP будет столь же существенным, как на карбамид. Избыточное предложение карбамида негативно влияло и продолжит влиять на цены, при снижении цен на карбамид более чем на 14% в 2015 г., в то время как цены на DAP/MAP уменьшатся лишь на 6% в 2015 г. Не ясно, каким образом сокращение субсидий и мощностей в Китае может оказать позитивное влияние на спрос и цены на удобрения.

Fitch отмечает, что имеется риск дальнейшего снижения внутренних цен на удобрения. В то же время мы считаем, что влияние этого будет небольшим и по-прежнему гипотетическим, поскольку воздействие было ограниченным в 2015 г., и считается, что российские сельскохозяйственные производители находятся в более стабильной ситуации, чем годом ранее.

Пиковый уровень капвложений обусловлен девальвацией рубля

Приоритетами инвестиций компании на 2016 г. по-прежнему являются завершение сооружения низкозатратного завода по производству аммиака в Череповце мощностью 760 тыс. тонн в год и новый карбамидный завод мощностью 500 тыс. тонн в год. Кроме того, капиталовложения будут израсходованы на увеличение мощностей по производству фосфорных удобрений и повышение добычи на Кировском руднике. В настоящее время ожидается, что она достигнет пикового уровня в 2016 г., а затем существенно сократится с 2017 г. В целом капитальные вложения увеличились до уровня около 42 млрд. руб. в 2015 и 2016 гг., в основном ввиду ослабления рубля (30% капвложений номинировано в иностранной валюте), а также ввиду сроков по проектам.

Сильная рыночная позиция

ФосАгро имеет годовой объём производства около 5,3 млн. тонн DAP/MAP и других фосфатных удобрений, а также мощности по добыче фосфатной руды в 7,5 млн. т, являясь третьим крупнейшим производителем (без учёта Китая) фосфатных удобрений после MOS Holdings Inc ("BBB"/прогноз "Стабильный") и Office Cherifien des Phosphates ("OCP",

"BBB-"/прогноз "Стабильный").

Кроме того, группа имеет гибкость производственного процесса и с минимальными расходами может перевести свыше 40% своих мощностей по DAP/MAP на сложные азотно-фосфорно-калийные и азотно-фосфорно-серные удобрения.

Конкурентоспособные затраты

Вертикально интегрированная модель бизнеса ФосАгро с доступом к сырью (фосфатное сырьё и аммиак) с низкими затратами на местном рынке способствует низким операционным затратам у компании в сравнении с конкурентами. С учётом недавней девальвации рубля ФосАгро на сегодня имеет одни из лучших показателей в сегменте производства MAP/DAP на глобальной кривой затрат, поскольку расходы преимущественно являются рублевыми. Также ожидается, что производственная гибкость компании будет поддерживать уровни загрузки мощностей и маржу EBITDA, которая по прогнозам увеличится до свыше 40% в 2015 г.

В то же время группа, наряду с другими российскими компаниями, в текущем году может столкнуться с дополнительным давлением на расходы ввиду высокой инфляции, влияющей на цены на факторы производства. Данный момент способен негативно сказаться на марже компании, хотя Fitch отмечает, что ФосАгро, возможно, сумеет частично компенсировать это за счёт улучшения эффективности потребления газа на своих аммиачных заводах.

Самообеспеченность сырьём

Компании принадлежат месторождения апатито-нефелиновых руд с запасами более 2 млрд. тонн высококачественного фосфатного сырья согласно Кодексу JORC, и она имеет мощности по производству аммиака, в настоящее время покрывающие 80% её внутренних потребностей. По мнению Fitch, концентрированная структура поставок фосфатного сырья и истощение месторождений у некоторых производителей в более долгосрочной перспективе могут обеспечить более значительные возможности влиять на ценообразование остальным производителям фосфатного сырья с учётом относительно неэластичного и растущего спроса на фосфатные удобрения.

Страновой риск и корпоративное управление

ФосАгро имеет ограниченное географическое присутствие, и все активы компании расположены в России, что предполагает политический, деловой и регулятивный риск выше среднего уровня. Кроме того, у компании концентрированная структура собственности. Как следствие, к рейтингу применяется нотчинг вниз на 2 уровня, который мы обычно используем в отношении большинства российских компаний. Без учёта этих рисков кредитоспособность компании оценивается агентством в рейтинговой категории "BBB".